《长城》口碑恐拖累乐视业绩对赌

2016年11月18日，华谊兄弟出品，冯小刚执导的《我不是潘金莲》在上映伊始由于万达院线只给出10%的排片，导演冯小刚因此不满并通过微博公开“喊话”万达集团董事长王健林，指责万达打压排片的做法“小家子气”，表示“我和电影是牺牲品”。面对冯小刚隔空喊话，王思聪则微博回应称是不看好影片而降低排片。同时，他还给冯小刚的微博配上了“碰瓷儿”的标签。冯小刚与王思聪以微博互动的方式上演了一场嘴仗。

作为2016年整个中国电影圈最大的收官之作《长城》也首日上映就在媒体社交平台炸开了锅，电影《长城》遭遇了从导演到主演再到剧情的口碑恶评。针对这前所未有的口碑恶评事件，乐视CEO张昭一怒之下在微博手撕两位自媒体影评人，其中还包括在影评圈颇有名气的“毒舌电影”。乐视影业甚至还给微博大V“@亵渎电影”发去了警告函。

网民热衷八卦娱乐，向来分析得头头是道。但是对于这类事件却是丈二和尚摸不着头脑。一部电影总会有各种各样的评价，无论是热捧或者批评都属于正常现象。网民不理解的是批评事件为什么会引起如此大的风波？

其实，对于冯小刚亲自上阵手撕庞然大物万达集团、乐视影业“暴怒”开撕影评人，这两件事背后都有更深层次的原因。据媒体报道和专业认识的分析，“对赌协议”的影子似乎无处不在。

水战背后的资本赌局

那么，“对赌协议”究竟是何方神圣？事实上，对赌往往是资本市场的概念。对赌协议，是指投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。

而在电影行业里，“对赌”有个行内称呼，叫做“保底发行”，就是制片方与发行方在影片上映前签订的一个对赌协议。根据协议，双方确认一个数额，无论影片票房最终是多少，制片方都能提前锁定一笔高额收益，而发行方则在实际票房超出这个数额的部分，优先获得额外收入。

“对赌协议”在影视行业并不是什么新鲜事，细数影视行业的各类投资与并购，其中对赌似乎已经成为了业界常态、并购标配。

就拿冯小刚的《我不是潘春莲》来说，公开资料显示，《我不是潘金莲》的出品方一共有4家，分别是耀莱影视文化传媒有限公司、华谊兄弟传媒股份有限公司、北京摩天轮文化传媒有限公司和浙江东阳美拉传媒有限公司(华谊兄弟子公司)，这也是对赌协议中的四方据媒体报道，华谊兄弟(含东阳美拉)、北京摩天轮文化、耀莱影视对《我不是潘金莲》的投资比例为5：3：2，其中耀莱影视通过对影片5亿元的保底从华谊手中“换”到了20%的投资额，华谊兄弟(含东阳美拉)的投资份额从70%变为50%。

对于发行方耀莱影视来说，5亿的保底发行意味着，如果《我不是潘金莲》票房低于5亿，耀莱影视就要按影片票房收入总额5亿元支付2亿元的票房净收益;票房在5亿到8亿的部分，票房净收益耀莱影视独享;票房超出8亿元部分，耀莱影视获得票房净收益的50%。

这就意味着，即使是最糟糕的情况，《我不是潘金莲》最终票房不到5亿，华谊兄弟和其子公司东阳美拉也能拿到至少1亿的收入，摩天轮文化能入账6000万，耀莱影视入账4000万。

值得一提的是，东阳美拉、摩天轮文化背后还涉及到上市公司的业绩承诺，这也被认为冯小刚炮轰万达的深层原因。

时间回到2015年年底，发生了一件令人羡慕惊艳的事情：冯小刚一个负债壳公司被华谊10亿现金收购。

华谊兄弟2015年11月发布公告称，公司出资10亿收购冯小刚旗下公司美拉传媒70%的股权，冯小刚等两名股东承诺2016年不低于1个亿的净利润，如果完不成业绩，冯小刚本人就要掏腰包来补上。

而根据美拉传媒的2016年中报显示，美拉传媒上半年的净利润仅为3535.6万元。因此要完成2016年1亿的利润目标，《我不是潘金莲》的票房利润就至关重要。所以华谊兄弟对于《我不是潘金莲》的票房极为看重，这才有了冯小刚“公开喊话”万达的惊人之举。

另外，根据华谊兄弟2016年三季度报告显示，公司前三季度实现营业收入 215，159.22 万元，较上年同比增长7.96%，归属上市公司股东净利润6.22亿元，同比上涨1.33%。而与竞争对手同期报告对标分析可以看出，华谊兄弟的业绩成长下滑明显。

业绩不佳再加上收了华谊兄弟10亿后的对赌协议压力，或许正是这次“口水仗”的起因。

而在“国师”张艺谋的《长城》背后更是牵扯到了一场“23亿”的豪赌。

2016年5月，乐视网宣布拟以98亿元的价格收购乐视影业100%股权。值得注意的是，截至2015年12月31日，乐视影业的净资产为21.08亿元，只相当于其交易价的21%。而造成98亿元的高估值源于乐视影业的业绩承诺，即2016~2018年归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于5.2亿元、7.3亿元、10.4亿元。三年下来合计22.9亿元。

要是乐视影业注入了乐视网，但三年的业绩承诺没有没完成，那不好意思，作为乐视影业的补偿义务人，乐视控股、张昭、吉晓庆、乐普影天、乐正荣通就必须按股份及现金的方式补偿给乐视网。

在乐视网收购乐视影业的预案中，曾披露乐视影业投资发行的2016年上映影片。

（图片来源：每日经济新闻报道）

这其中《盗墓笔记》《爵迹》和《长城》是大片，也是获取票房的关键。尽管《盗墓笔记》成为暑期档惟一到10亿元的影片，但勉强通过保底线，而且乐视影业并非《盗墓笔记》的主投方。至于国庆档上映的《爵迹》，累计票房只有3.8亿元，片方大概能分得1.5亿元。但据坊间报道，这部影片制作成本就超过了1.5亿元，而这种体量的电影宣发费用在3000万~5000万之间。因此媒体多认为乐视影业投资《爵迹》其实是亏损的。

由此可见，在《长城》上映之前，乐视影业业绩不佳，5.2亿的业绩承诺确实压力很大。在此情况下，乐视影业就必须指望《长城》的票房了。这是一部全球分账的大片，也是张艺谋首次尝试全球商业大片。超过10亿元的总投资，按照票房要三倍于成本才能回本的惯例，不计算宣发成本，这部影片全球票房需要达到30亿元，而中国市场至关重要。

对赌：几家欢喜几家忧

近几年来，影视公司并购事件中的对赌协议并不少见。据每日经济新闻统计，2015年A股市场有近90起标的为影视类的并购事件，为了保证投资收益，上市公司往往会和被收购方签下“对赌协议”。娱乐资本论就曾对2015年上市公司的影视对赌做过数据统计，总共14起对赌案例，涉及到10家上市公司。那么，面对《长城》上映首日来势汹汹的恶评，怪不得乐视会坐不住了。

（图片来源：娱乐资本论）

而在这14起对赌案例中，除了光鲜的热锋科技和粤传媒的香榭丽传媒明确未完成外，有12家企业完成了对赌协议，完成率达八成，但绝大多数都是“惊险晋级”。

而对于刚刚过去的2016年，由于去年电影市场的相对不景气，亏损则是比比皆是。根据2016年度腾讯娱乐白皮书显示虽然年初《美人鱼》的成功让人看到资本的实力，电影保底发行的数量三年持续增加，但随后电影《叶问3》从保底10亿到最终注水的7.7亿票房，《封神传奇》从保底的10亿到最终的2.84亿惨淡收场，综合数据显示，2016年，保底失败案例占到7成。

（图片来源：2016腾讯娱乐白皮书）

2015年的保底发行有几个成功的案例，玩家纷纷进入。然而，2016年的保底却以失败的居多。这再次告诉我们一个道理：对赌有风险，投资需谨慎。

影视“对赌”不断为几何

既然，对赌有如此高的风险，一不小心就会输的盆满钵满，影视圈为什么还会出现这么多并购事件和“对赌协议”呢？

首先，这跟近几年国内电影市场的持续火爆有关。据21世纪经济报道，2015年全年总票房超440亿，同比增长48.7%，增速全球第一。国产电影票房为266.63亿元，占票房总额的58.33%。而2016年全年电影总票房最终定格在457亿，比上年增长3.73%。虽然增速有所放缓，但不可否认的是，过去十年中国电影市场是异常火爆的。火爆的市场自然受到资本的关注，影视类公司对汹涌而来的资本也不排斥，雄厚的资本不管是去抢IP、演员，还是导演，都具有不可比拟的优势。而在过去十年，也确实如此。资金全面进入电影产业链制片、发行、院线、影院各个环节，影视行业成为资本追逐的焦点，行业内的资本注入及并购重组风声迭起。

其次，上市公司往往有稳定营收的需求。对于收购方来说，对赌可以帮助企业保住上市资格，将属于业绩高增长范畴的文化产业作为新的盈利点，或者利用收购提高公司市值后进行资本套利。对于被收购方来说，对赌可以在短期内为其带来巨大的经济利益。换言之，拉高业绩承诺，有助于被并购的公司提升估值，卖个好价钱；也有助于上市公司市值提升。因此收购方往往要求被收购的影视公司进行业绩承诺，若未能实现承诺业绩，则要求被收购影视公司的股东补足差额。

让人变得不从容的对赌协议

“签对赌协议一方面是投资人对文化内容把控力不强，用对赌捆绑住企业；更大的原因是上市公司背负着盈利压力，希望用对赌给自己和市场打‘强心剂'”，国华娱乐有关影视负责人在接受笔者的采访时如是说。

而北京大学文化产业研究院副院长陈少峰在接受媒体采访时也曾表示，影视行业的利润具有不稳定性，上市公司为了保证营业的稳定性，对赌是有必要的，但是这并不能够从根本上保障影视业务的利润稳定。“目前影视行业竞争加剧，市场和利润空间有限。就中国电影而言，票房规模在增长，但实际净利润增长幅度不大。”

签下“对赌协议”意味着被业绩承诺所“绑架”。曾经与华谊兄弟签订“对赌协议”的知名演员张国立在第十六届中国股权投资年度论坛上表示，有了对赌协议后，就变得不从容了，就想着用什么方式把这个钱给人家填上去。言语之中，对当下流行的对赌协议颇有微词。

总结

所谓“赌”，无外乎就是用风险搏收益。投资方通过业绩对赌锁定收益、控制风险，影视公司也通过对赌来实现融资及套现，预支自己的未来价值。所以我们看到影视行业时不时出现一些高到令人咋舌的估值，说白了就是一个愿打、一个愿挨的双方交易。然而，细数近年来的多起影视公司并购对赌，其中实现了承诺业绩的尚不足一半。影视公司对赌的存在与其行业自身特征有关。影视公司业绩的波动的巨大方差一方面吸引着资本欲罢不能的不断试水，一方面又向多少造富的梦想频频泼一盆冷水。

2016年电影市场增速已经有所放缓，我们是否也应该冷静坐下来思考下该何去何从？